Lam Research（LRCX.US）
Lam Research 是卡位刻蚀与薄膜沉积环节的全球半导体设备平台，凭刻蚀+沉积双轮和存量服务绑定存储、逻辑及代工客户。 2025 财年营业收入 $184.4 亿，2016 财年至 2025 财年收入年复合增长率 13.5%；2025 财年研发支出 $20.96 亿，研发投入占营收比重超过 10%。
一、主营业务与产品矩阵
- 刻蚀设备（核心）：以干法刻蚀和原子层刻蚀覆盖 NAND、DRAM、逻辑与代工客户。随着 NAND 从 128 层向 5xx 层、DRAM 从 1b 向 3D 演进，每片晶圆可服务市场分别增至 1.8 倍和 1.7 倍。
- 薄膜沉积设备：通过 ALD、batch ALD 等沉积设备补足前道工艺步骤。2012 年以 $33 亿收购 Novellus Systems 后，刻蚀与沉积形成双轮，共享客户与工艺验证。
- 客户支持业务（CSBG）：围绕刻蚀和沉积装机存量提供备件、升级和服务。2025 财年 CSBG 占营收 38.38%，高于 2022 财年 34.30%。
二、产业链位置
三、各家研报目标价一览
四家目标价区间 $331—$480；美银使用 CY28E 估值基准，其他三家主要基于 CY27E 或标准化 EPS，远期盈利假设差异是主要分岔。
| 出具日期 | 机构 | 目标价 | 评级 / 要点 |
|---|---|---|---|
| 2026-07-13 | 伯恩斯坦 | $340 | — |
| 2026-07-05 | 高盛 | $380 | 12 个月口径，按 35x 标准化市盈率，较此前 32x 上调 |
| 2026-06-23 | 美银 | $480 | 按 47x CY28E 市盈率，此前为 36x CY27E；依据 CY28E 约 $15 盈利潜力 |
| 2026-05-19 | 摩根士丹利 | $331 | 按 34x CY27E 非 GAAP 市盈率 |
四、竞争格局
半导体设备市场按环节分层：ASML 处于光刻环节，Lam、Applied Materials、东京电子竞争刻蚀与薄膜沉积，SCREEN 参与清洗。Lam 的差异化在于刻蚀+沉积双轮，以及围绕存量机台的 CSBG 服务；在 3D NAND、DRAM 和先进逻辑工艺中，刻蚀和沉积步骤增加有助于提升单片价值量。
短板在于收入对存储资本开支和中国区域需求敏感。按伯恩斯坦统计的中国 WFE 市场份额，Lam 从 2020—2022 年的 21%—22% 回落至 2023—2024 年的 13%，2025 年回升至 14%；在中国市场，东京电子、Applied Materials 和 E-Town Semi 等厂商仍在争夺份额。
五、经营数据
| 指标 | 2023 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | 来源 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 中国设备销售额（百万美元） | 2,833 | 3,542 | 4,843 | — | — | — | BofA Securities |
| GAAP 营业收入（亿美元） | — | — | 184.4 | 231.7 | 314.9 | 384.9 | 摩根士丹利 |
| 毛利率（%） | — | — | 48.8 | 50.2 | 51.0 | 51.6 | 摩根士丹利 |
| Non-GAAP EPS（美元） | — | — | 4.13 | 5.72 | 8.39 | 10.74 | 摩根士丹利 |
| 库存周转天数（天） | — | — | 164.0 | 141.6 | 132.6 | 118.8 | 摩根士丹利 |
数据来源：BofA Securities 2026-07-21；摩根士丹利 2026-05-19。
六、投资视角：多空逻辑
多头（催化）
- 3D 堆叠提升单片设备价值量 — NAND 从 128 层向 5xx 层、DRAM 从 1b 向 3D 演进，每片晶圆可服务市场分别增至 1.8 倍和 1.7 倍。
- 刻蚀+沉积协同扩大可参与工艺步骤 — 收购 Novellus 后形成双轮，配合 IBM 纳米片、纳米堆叠和背面供电合作，面向亚 1nm 制程。
- 服务业务提高存量收入占比 — CSBG 占营收从 2022 财年 34.30% 升至 2025 财年 38.38%。
- 机构上调远期盈利假设 — 高盛将标准化 EPS 预测从 $9.00 上调至 $10.75（高盛，2026-07-05）。
空头（风险）
- 存储资本开支周期风险 — 收入与 NAND、DRAM、HBM 资本开支高度相关；摩根士丹利也把 CY27 收入增长归因于 NAND 和 foundry logic（摩根士丹利，2026-05-19）。
- 中国区域收入与份额波动 — 2025 年中国设备销售额 $48.43 亿，但中国 WFE 市场份额从 2020—2022 年 21%—22% 回落至 2023—2024 年 13%，2025 年回升至 14%。
- 毛利率受区域 mix 压制 — 摩根士丹利认为区域 mix 恶化会压制毛利率，需靠收入增长抵消（摩根士丹利，2026-05-18）。
- 估值依赖远期盈利 — 美银估值基准切换到 47x CY28E PE，并依赖 CY28E 约 $15 盈利假设（美银，2026-06-23）。
数据来源
- 摩根士丹利《Japan Summer School： Semiconductor Production Equipment》2026-07-17
- 伯恩斯坦《Global Semis and Semi Caps：Global Semis — Can semi cap work if memory doesn't？》2026-07-13
- 东莞证券《半导体行业2026年下半年投资策略：人工智能持续演进，多重环节有望受益》2026-07-06
- 高盛《Americas Technology-Semiconductors-2Q Preview-Expect broad upside but run in sto》2026-07-05
- 美银《US Semiconductors State of the Union-raising estimates as AI extends visibility 》2026-06-23
- 摩根大通《ASML（ASML.AS）The Street is Behind the Curve： ‘27 ’28 Numbers Need a Rewrite》2026-06-03
- 伯恩斯坦《China Semiconductors：China Semicap： 2025 WFE Competitive dynamics in China》2026-05-28
- 摩根士丹利《US Technology Large-Cap Institutional Ownership 1Q26 Mega-Cap Tech Under-Owners》2026-05-19
- 子行业全景见 半导体设备与核心材料